华夏幸福：百亿卖股后又发百亿债 资金饥渴度博弈融资难度

平安资管138亿元入股已经过去一个月了。在引入这个第二大股东之前，华夏幸福(600340)一直属于单一大股东，实际控制人王文学在董事会拥有除独立董事外全部席位。而股份变动后，平安资管拥有了两名董事会席位。

此后，华夏幸福资金链断裂的传闻戛然而止，但其资金压力却似乎并未得到有效缓解。

8月14日晚，华夏幸福再次公布大手笔融资预案，拟发行不超过100亿元公司债券，期限不超过7年。

此次融资将用于偿还有息债务、补充流动资金等，若成功发行，将极大缓解华夏幸福的资金压力。至于是否存在资金周转困难的问题，华夏幸福相关负责人向“镁刻地产”记者解释称，华夏幸福既然能够正常发债、还债，现金流肯定是没问题，而正常还债并未延期也恰好说明华夏幸福资金状况不存在问题。

“在当前资金面较紧的背景下，100亿元公司债仍然算比较大的规模，只有在企业发展状况得到投资者认可的情况下才能顺利推行。”一位不愿具名的投行人士向记者表示。

高速发展可能是此次大规模发债的另一个重要原因。记者注意到，根据华夏幸福此前对平安资管所做的业绩承诺：从2018年起，连续三年净利润增长率分别不低于30%、65%、105%，即不低于114亿元、144亿元、180亿元。

简单来说，就是双方对赌，未来三年实现利润翻倍。

多元融资背后的资金渴求

华夏幸福今年上半年曾多次发债。

5月31日，华夏幸福发布公告称，已发行30亿元公司债券，最终票面利率6.8%。6月21日，华夏幸福宣布完成发行第二期20亿元公司债券，最终票面利率7.15%，期限4年。但除此之外，华夏幸福也曾在7月遭遇40亿元私募债券发行“中止”的情况。

据国盛固收研究报告显示，随着融资渠道受限、融资额度趋紧，融资成本明显有攀升趋势。其中，64家样本企业平均融资成本为5.95%，前20名公司平均融资成本为4.93%。

中原地产首席分析师张大伟表示，1～6月，房企销售业绩涨幅逐渐放缓，而随着资金压力加大，融资需求上涨，在规模化竞争格局下，房企对资金的需求更加迫切。但随着监管层严控银行信贷和信托资金流入房地产市场，企业融资难度越来越大。

实际上，华夏幸福一直在尝试各种融资方式，除公司债券外，还包括中期票据、超短期融资券、PPP 资产证券化等多种，以及通过向信托公司转让子公司股权的形式获得融资。

8月14日，华夏幸福发布公告，全资子公司廊坊京御房地产开发有限公司拟以5.33亿元收购文安孔雀城45.45%股权。实际上，去年9月，京御地产、文安孔雀城与建信信托签署《增资扩股协议》，建信信托向文安孔雀城实际增资5亿元，持有文安孔雀城45.45%股权。8月14日，京御地产从建信信托手中以5.33亿元回购股权，年利息率约6.6%。

不断发债的背后，是华夏幸福内部资金压力和快速异地扩张带来的对资金的渴求。

根据已披露的一季报，华夏幸福现金额为480亿元，去年底为681亿元;应收账款为243亿元，去年年底为189亿元，应收账款中大部分是地方政府需要付给华夏幸福的园区服务费用。

此外，记者综合梳理华夏幸福财报发现，2017年，华夏幸福经营性现金流净额为-162.28亿元，与2016年77.63亿元相比减少239.91亿元，呈现大额净流出，近3年 首  次 为负。到今年第一季度，华夏幸福经营性现金流净额为-96.03亿元，再次出现大额净流出。

2018年第一季度，华夏幸福资产负债率为81.32%，而截至2015年末、2016年末和2017年末，这组数值分别为84.80%、84.78%、81.10%。根据公告，华夏幸福通过拓宽中长期融资渠道，优化债务结构，降低财务风险，并将部分公司债募集资金用于偿还有息债务。

记者注意到，在华夏幸福发行的公司债券中，到期日大多集中在2019～2022年，其中2021年为公司债券到期日最为集中的年份。

根据大公国际对华夏幸福的最新评级，维持债项信用等级为AAA，维持公司主体信用等级为AAA，评级展望维持稳定。

产业新城业务回款速度影响现金流

今年4月，华夏幸福曾在回复上交所对其资金状况问询时坦言，产业新城应收账款金额大，回收周期长。华夏幸福2017年度产业新城业务结算收入为284.6亿元，但应收政府园区结算款项期末余额为185.33亿元，应收账款周转率较低，这也在一定程度上给企业带来不小资金压力。

实际上，自2016年以来，华夏幸福产业新城业务快速扩张，开发规模不断扩大，相应货币资金、存货、应收账款等增加，而园区开发支出现金流量较大、业务回款受支付时点影响较大、短期内回款速度较慢等特点，也成为华夏幸福经营活动现金流呈大额流出的最主要因素。

“华夏幸福的核心业务归根到底就是两块，即产业新城服务和园区住宅开发。”此前，华夏幸福董秘林成红曾向“镁刻地产”记者解释，产业新城不同于地产业务，其结算会发生一定的延期。

据了解，2017年华夏幸福的应收账款为189亿元，其中90%以上为政府应支付的园区结算收入。

林成红指出，该部分应收账款的期限基本为一年。“政府是分期支付的，只要有增量，政府就会优先安排支付。”

在与政府合作的PPP模式中，华夏幸福需要在前期垫付建设资金，然后通过园区配套住宅销售回款，回款部分继续支持园区建设，同时根据与政府协议约定的结算期逐年结算，从而实现对园区的滚动开发建设。

不可否认的是，华夏幸福对产业新城业务在异地复制的投入不断加大，而土地整理、基础设施建设等前期业务投入同时也占用了大量资金。

随着市场逐渐理性，华夏幸福上半年销售额出现小幅增长。根据已公布的第二季度经营简报，华夏幸福实现房地产销售额300.19亿元，增长同比57.91%;园区结算收入49.28亿元，同比减少约45%。