重磅发布！中国家庭债务负担已超越美国

近日，中国人民大学经济学院副院长陈彦斌在日前召开的中国宏观经济论坛上表示：“由于中国居民收入占GDP比重偏低，所以家庭债务/GDP的测算杠杆率方式会低估中国家庭部门债务问题的严重性。以家庭债务/家庭可支配收入测算，中国家庭部门杠杆率高达110.9%，已经超越美国。”

以下为演讲全文：

中国人民大学经济学院副院长陈彦斌代表课题组发布了论坛主报告《结构性去杠杆下的中国宏观经济》。

报告指出，2018年上半年中国经济平稳运行，物价水平稳定，就业形势整体向好，经济增长质量稳步提升。预计上半年经济增速达到6.8%左右，在全世界主要经济体中继续位居前列。不过在经济运行平稳的同时，需要注意的是，当前中国经济运行呈现明显的供给强劲、需求疲软的特征。

供给方面，上半年工业产能利用率有所提升，增长进一步加快，1—5月工业增加值同比增速达到6.9%，比去年同期上升0.2个百分点;服务业继续保持平稳较快增长，1—5月服务业生产指数同比增长8.1%，与去年同期基本持平。

需求方面，消费、投资与出口均出现疲软迹象，尤其是消费与投资需求较为低迷。就消费而言，1—5月社会消费品零售总额增速为9.5%，低于去年同期0.8个百分点，剔除价格因素之后的实际增速仅为7.8%，比去年同期下降了1.8个百分点。一季度，全国居民人均消费性支出的同比实际增速仅为5.4%，城镇居民人均消费性支出同比实际增速更只有3.4%，分别低于去年同期0.8和2个百分点。就投资而言，1—5月固定资产投资增速仅为6.1%,为该数据有记录以来的历史同期最低点。剔除房地产开发投资后固定资产投资增速更只有5.1%，比去年同期大幅下滑3.4个百分点。

由于我国GDP是以生产法进行核算，所以供给端强劲的生产能够保证上半年GDP的平稳增长。但是，总需求才是决定未来一段时间内经济运行的核心要素，需求持续疲软对经济增速的影响必然将会逐步显现，这也是当前经济平稳运行态势下的主要隐忧。

下半年中国经济下行压力将有所加大，需要警惕六大风险点。

一是，房价持续上涨与家庭债务压力不断加大背景下，需警惕消费增速过快下滑的风险。

二是，广义财政收入增速加快虽然减轻了政府的收支压力，但需警惕宏观税负进一步加重的风险。

三是，民间投资增速虽然短暂回升，但掣肘民间投资增长的核心因素没有发生本质性改善，需警惕民间投资增速再次下滑的风险。

四是，固定资产投资增速放缓势头明显，加上贸易摩擦加剧背景下出口增速可能出现的快速下滑，由此需警惕下半年经济增速出现超预期下滑的风险。

五是，规模以上工业企业利润增速存在一定虚高，大多数行业亏损面持续扩大，需警惕部分企业效益状况显著恶化的风险。

六是，融资环境收紧导致企业信用风险加速暴露，需警惕去杠杆过程中金融体系不稳定性加剧的风险。基于上述考虑，本报告预计2018年中国经济运行将呈现“前稳后降”的走势，全年增速预计为6.7%左右。

宏观杠杆率高企是现阶段中国经济面临的突出问题，国际清算银行(BIS)数据显示，截至2017年末，中国杠杆率达到了255.7%，不仅显著高于新兴经济体杠杆率的平均水平(193.6%)，甚至已经超过美国(251.2%)等一些发达经济体。

更值得高度重视的是，中国杠杆率在不同部门之间以及各部门内部体现出明显的结构性特点。就企业部门而言，虽然2017年杠杆率出现了一定下降，但总体水平依然高达160.3%，在主要经济体之中位居首位。

其中，国企与房地产企业杠杆率明显高于其他企业，高债务问题更加严重。

就居民部门而言，虽然杠杆率(48.4%)低于发达经济体的平均水平(76.1%)，但是已显著高于新兴经济体平均水平(39.8%)。

若以家庭债务/家庭可支配收入测算，中国居民部门杠杆率高达110.9%，已经超越美国。

不仅如此，近年来居民部门杠杆率攀升速度过快、债务分布不均以及隐性债务规模较大等一系列问题均值得高度警惕。

就政府部门而言，虽然整体杠杆率不高(47.0%)，但由于中央政府杠杆率偏低，所以债务压力主要集中在地方政府之上。而且，目前地方债务的隐性债务问题较为严重，区域性的地方债务风险较大。就金融部门而言，近年来金融机构杠杆率明显攀升，由此导致金融部门脱离实体经济的自我膨胀，突出表现为银行业金融机构总资产/GDP和金融业增加值/GDP等一系列指标的快速上升。其中，中小商业银行与非银金融机构的扩张态势更为迅猛，高杠杆问题更为严重。

针对于中国杠杆率的结构性问题，2018年中央提出了“结构性去杠杆”的新思路。“结构性去杠杆”新思路与去杠杆的传统思路既有联系又有区别。就联系而言，不管是“结构性去杠杆”还是传统去杠杆，所能选择的去杠杆的方法都是降低杠杆率“分子”或者增大杠杆率“分母”的相关方法，而且“结构性去杠杆”能够更加巧妙合理地运用相关方法达到去杠杆的目的。就区别而言，主要体现在两方面。

一是，传统去杠杆通常是以降低总体杠杆率为目标，没有专门聚焦杠杆率的结构性特点，而“结构性去杠杆”更加注重各部门之间以及部门内部杠杆率的结构性差异，从而使得去杠杆操作更加精准。

二是，传统去杠杆往往伴随着经济的大幅波动，而“结构性去杠杆”旨在避免去杠杆进程中可能引发的经济剧烈波动，从而实现杠杆率的“稳定和逐步下降”。

要想顺利推进“结构性去杠杆”，需要做好七个方面的权衡取舍。

第一，虽然去杠杆在短期内会给经济带来一定冲击，但是在长期内有利于实现“高质量发展”，因此要在保证经济平稳运行的前提下坚定去杠杆的决心。

第二，既要重视债务占比高的“灰犀牛”风险，也要重视在三大部门中债务占比偏低的居民部门债务风险和在企业部门内部债务占比偏低的民营企业债务风险等“黑天鹅”风险。

第三，在注重降低杠杆率“分子”、提高“分母”的同时，还要谨防触发“分子”与“分母”之间的动态联动机制，防止局部去杠杆引发全局性金融风险。

第四，既要尽快清理僵尸企业，又要谨防“误伤”优质企业。

第五，去杠杆过程中货币政策既不能大水漫灌，也不能过于收紧。第六，足够力度的通货膨胀能够快速去杠杆，但是在收入分配格局不甚合理的背景下，高通胀会给经济与社会带来较为严重的后果，因此不应寄希望于借助通胀去杠杆。第七，“结构性去杠杆”不仅要“治标”，更要通过深化改革来“治本”。

下半年宏观政策既要积极应对经济下行压力，谨防去杠杆带来的经济增速超预期下滑风险，又要激发经济内生增长动力，促使经济实现长期可持续发展和“高质量发展”。具体而言，需要做好如下工作。

第一，如果“结构性去杠杆”过程中经济下行压力过大，可考虑适当加大财政政策的力度，重点通过减税降费等方式降低宏观税负，以应对经济下行压力。

第二，继续实施“稳健中性”的货币政策，通过降准等方式确保社会融资规模平稳增长并谨防融资成本继续升高，这既可以减轻经济下行压力，又能够为“去杠杆”创造良好的宏观环境

第三，“强监管”是“去杠杆”的关键，要想平稳“去杠杆”，不仅需要加强微观审慎监管，而且需要加强宏观审慎监管。

第四，产业政策应该尽快从选择性政策转变为功能性政策，并且将放松管制、促进竞争以及加强推动基础性研发作为产业政策的主要任务。第五，扩大内需的关键是扩大居民消费需求，但是不应该通过居民部门快速加杠杆实现，而应该通过完善社会保障和提高居民收入等方式释放居民消费需求。第六，抓住六大突破口，加快推动中国经济实现“高质量发展”。